CRS(Currency Rate Swap)는 환헷지 + IRS(Interest Rate Swap)을 버무린 스왑입니다. 한국시장에서의 CRS는 USD/KRW간의 스왑을 의미하며, CRS금리의 수치 자체는 CRS를 하기 위한 KRW 고정금리를 의미합니다.
다음의 세 단계로 자금의 교환이 이루어집니다.
1. 고정된 해당 환율에 의거하여, Payer가 가진 USD와, Receiver의 KRW를 서로 교환합니다.
즉, Payer는 USD를 주고 KRW를 빌린게 되고, Receiver는 KRW를 주고 USD를 빌린 것이죠.
2. 이제 스왑의 만기까지 서로에게 빌린 돈에 대한 이자를 갚습니다.
CRS에서 Payer는 KRW 고정이자를 갚고, Receiver는 USD 변동이자를 갚습니다.
이때 USD 변동이자의 기준은 LIBOR가 됩니다.
3. 만기가 되면 서로에게 빌렸던 돈을 갚고 빌려줬던 돈을 받습니다.
환율은 1시점에서 고정되어있으므로, 만기의 환율에 영향을 받지 않습니다.
CRS로 Arbitrage를 취하기 위해서는 두 가지 상황의 전제가 필요합니다. 첫째, 높은 신용도로 LIBOR 혹은 그보다 낮은 이자로 돈을 빌릴 수 있어야 합니다. 따라서 신용도가 높은 외국계은행이 Arbitrage를 행하는 데 유리하겠지요. 둘째, CRS금리가 국채금리보다 낮아야 합니다. 이 Arbitrage의 기본 아이디어는 낮은 CRS금리를 지불하고 높은 국채금리를 먹겠다는 데에서 시작합니다. 기본적으로 국고채는 LIBOR + a 로만 설정이 가능하므로, 두번째 가정은 trivial합니다.
다음은 Arbitrage 과정입니다.
1. 은행 A는 기관 Z로부터 LIBOR - a (a >= 0) 의 이자율로 USD를 차입해 옵니다.
2. A는 빌려온 USD로 B와 함께 CRS Payer 포지션을 잡습니다. 즉, USD를 빌려주고 KRW를 차입해옵니다.
3. CRS금리가 B에게 지급해야 할 KRW 고정금리이고, A가 B로부터 받을 금리는 LIBOR금리입니다.
A는 B에게 받은 금리를 그대로 Z에게 갚습니다. 무손익 혹은 LIBOR(-)라면 약간의 차익이 생깁니다.
4. 스왑으로 생긴 KRW뭉치로 국채를 삽니다.
국채금리 > CRS금리 이므로, 국채에서 받은 이자로 B에게 KRW 고정이자를 갚습니다. 날로 먹습니다.
5. 만기가 되면 채권에서 회수된 원금 KRW을 B에게 주고, B로부터 USD뭉치를 다시 받아옵니다.
받아온 USD는 그대로 기관 Z에게 갚습니다.
기관 B나 국채가 부도나지 않는다고 가정할 때, 위와 같은 프로세스를 통해 은행 A는 원금에 대한 아무런 부담 없이, 만기까지 버틸 경우 (국채금리 - CRS금리) + (LIBOR - (LIBOR-a)) 만큼의 차익을 공짜로 먹는 셈이 됩니다. 이것이 CRS Arbitrage입니다.
환율이 떨어질 것으로 예측하고 있는 해외펀드 운용사와 조선업체 등의 수출기업이 선물환을 마구 매도하면서 한국시장의 국채 - CRS 금리가 꽤 벌어졌고, 이 차이을 먹으려는 외국계은행들이 위와 같은 Arbitrage 포지션을 많이 잡게 되었습니다.
그러나...
서브프라임 문제가 뻥 하고 터지면서 외국계 은행들이 당장 써야 할 달러가 필요하게 되었고, 달러 수급을 위해 눈물을 머금고 Arbitrage 포지션을 청산하게 됩니다. 따라서 시장에 국채 매도, CRS receiving 분위기가 강하게 형성되고, 수요 공급에 따라 국채금리는 상승, CRS금리는 하락하는 추세가 만들어진 것이지요. 따라서 스프레드는 더 벌어지고, 시장은 계속 요동치고, 악순환이 계속되었습니다.
달러유동성 문제가 진정되고 다시 시장이 안정되면서 최근 이러한 Arbitrage 포지션이 다시 구축되고 있다는 뉴스도 보이는군요.
